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Bonjour et bienvenue. Aujourd’hui, on parle d’un sujet qui fait souvent trébucher même les pros: les erreurs fréquentes dans l’analyse macro quand on veut prévoir les taux d’intérêt. Objectif simple: à la fin, vous saurez distinguer ce qui bouge les taux courts, ce qui déplace la partie longue de la courbe, et comment lire la BCE sans vous laisser piéger par un seul chiffre d’inflation. On y va. Première erreur, la plus coûteuse: confondre horizons et mécanique de formation des rendements. Beaucoup pensent qu’une surprise d’inflation fait monter “les taux” partout. Faux. Le court terme — jour le jour, 3, 6, 12 mois — est piloté par les anticipations de taux directeurs de la BCE. Si le marché se convainc d’un resserrement ou d’un assouplissement plus rapide, les taux courts bougent tout de suite. Sur le long terme — OAT 10 ans, 30 ans — le rendement, c’est: un, la moyenne des taux courts anticipés sur toute la maturité; deux, la prime de terme. Cette prime rémunère le risque d’incertitude à long horizon. Elle varie avec l’incertitude macro, l’offre de dette publique, le retrait des banques centrales (QT), et la demande structurelle liée à la régulation (Solvabilité II, liquidité bancaire). L’erreur typique: voir l’OAT 10 ans grimper et conclure que le marché price plus de hausses de la BCE. Parfois, oui. Souvent, non: c’est surtout la prime de terme qui remonte. En phase de QT, quand la BCE réduit son bilan ou que le Trésor émet davantage, la prime de terme peut grimper même si les anticipations de taux directeurs changent peu. Comment éviter ça? Réflexe simple: regardez la courbe OIS €STR de 1 à 10 ans pour isoler les anticipations de taux courts, puis comparez OAT 10 ans et OIS 10 ans. Le spread vous donne une approximation prime de terme + risque souverain. À chaque mouvement, posez-vous: est-ce l’OIS qui bouge, ou le spread? Si c’est l’OIS, vous êtes sur la BCE. Si c’est le spread, c’est la prime de terme (ou le risque souverain) qui respire. Exemple France: à l’automne 2023, l’OAT 10 ans a regrimpé alors que les OIS avaient déjà intégré le resserrement. Pourquoi? Surtout prime de terme en hausse, dans un contexte de bilans en réduction et d’incertitude sur l’inflation des services. Le marché pricait moins une BCE plus agressive qu’un surplus d’incertitude. Deuxième erreur: sous-estimer la fonction de réaction de la BCE et sa communication. Ne vous arrêtez jamais à un seul chiffre. La BCE regarde l’IPCH total et surtout l’IPCH sous-jacent, l’inflation des services, les salaires négociés, la Bank Lending Survey (BLS), la croissance via PIB et PMI, les conditions financières, et les anticipations d’inflation. Elle guide le marché via le communiqué, la conférence de presse et les minutes. Erreur classique: sauter sur une surprise d’inflation mensuelle pour en déduire la prochaine décision. Risqué. La BCE se demande: que disent les salaires? Les services se calment-ils? Le crédit se contracte-t-il? Les anticipations restent-elles ancrées? Et comment tout cela se compare à ses projections (SEP)? Le bon réflexe avant chaque réunion: 1) évaluer l’inflation, surtout les services; 2) lire salaires négociés et coûts salariaux unitaires; 3) analyser la dynamique du crédit dans la BLS. Ajoutez un check: vos scénarios de croissance et d’inflation vs les projections BCE. Si vous divergez, dites pourquoi, et ce que cela implique pour la trajectoire des taux directeurs. Lisez les minutes pour capter les nuances: divergences au sein du Conseil, sensibilité aux données. Et gardez le calendrier et la période de blackout en tête: ils orientent la volatilité et la digestion des données. Troisième erreur: se focaliser sur l’inflation totale sans analyser les moteurs. L’IPCH total bouge avec l’énergie et l’alimentaire, très volatils. Pour juger la persistance, la BCE regarde l’IPCH sous-jacent, l’inflation des services, et les salaires rapportés à la productivité — donc les coûts salariaux unitaires. Attention aux effets de base: un TTF qui s’envole puis retombe peut donner l’illusion d’une chute spectaculaire de l’inflation totale, alors que les services restent collants. Les pièges: attribuer une baisse de l’IPCH à un ralentissement général quand c’est surtout l’énergie; confondre normalisation des biens avec vraie décrue des services; ignorer la différence entre inflation réalisée et anticipations (enquêtes ménages/entreprises, swaps d’inflation, breakevens OATi/OAT€i). Le bon réflexe: décomposition systématique. Suivez IPCH total, sous-jacent, services vs biens. Surveillez salaires négociés, publications Banque de France/BCE, productivité, et déduisez les coûts salariaux unitaires. Gardez un œil sur énergie (Brent, TTF), alimentaire, coûts du fret. Et lisez les marchés: swaps d’inflation 1, 2, 5 ans et breakevens pour vérifier l’ancrage des anticipations. Si je devais transformer tout ça en routine simple, chaque semaine: - Ouvrez la courbe €STR-OIS de 1 à 10 ans et notez les variations clés. - Comparez OAT 10 ans et OIS 10 ans pour isoler la prime de terme. - Mettez à jour votre dashboard BCE: inflation sous-jacente, services, salaires négociés, BLS, PMI, anticipations d’inflation. - Confrontez vos hypothèses aux SEP de la BCE: si vous êtes plus haut/bas en croissance ou inflation, explicitez l’argument et l’impact sur les taux directeurs. - Notez les réunions de la BCE, le blackout, et les publications sensibles pour éviter les pics de volatilité subis. Ensuite, appliquez un réflexe de décomposition à tout mouvement de courbe. Trois questions: 1) Le déplacement vient-il des anticipations de taux courts (OIS)? 2) La prime de terme bouge-t-elle? Pourquoi — incertitude, offre de dette, retrait des banques centrales, demande réglementaire? 3) Les fondamentaux d’inflation — services, salaires, anticipations — confirment-ils le mouvement? Un mot pour celles et ceux qui pilotent financement ou couverture. À 12-24 mois, votre boussole: anticipations de taux directeurs via l’OIS, fonction de réaction de la BCE, et indicateurs salariaux. À 7-10 ans et plus, la prime de terme devient centrale: surveillez l’offre d’OAT, les annonces de bilan des banques centrales, et l’appétit structurel des institutionnels. Les deux mondes se parlent, mais ne réagissent pas aux mêmes choses, ni au même rythme. Mélanger les signaux, c’est lire de travers. Pour conclure, retenez trois antidotes: 1) Ne confondez pas les horizons: séparez anticipations de taux courts et prime de terme, avec l’OIS et le spread OAT-OIS comme outils de base. 2) Lisez la BCE comme un ensemble: inflation sous-jacente, salaires, crédit, anticipations — et prenez sa communication au sérieux, surtout le calendrier et les minutes. 3) Regardez sous le capot de l’inflation: décomposez les moteurs et suivez les anticipations autant que l’inflation réalisée. Essayez cette méthode sur votre prochain mouvement de marché: décomposez, confrontez, contextualisez. Votre lecture des taux gagnera en précision, vos décisions en robustesse. Merci de votre écoute, et à très vite pour un nouvel épisode consacré aux signaux avancés des primes de terme et à leur interaction avec le QT.